对DCF(现金流折现)三要素的思考
admin888
|第一次接触DCF模型大概在一年前学习CFA课程时，当时觉得如获至宝，任何企业只要填入折现率、未来几年增长率和永续增长率等几个参数马上可以计算出一家企业的内在价值。拿着这样一张王牌去做投资，简直如同在游戏中开了小地图全明一样。估了几次之后，发现这个模型存在着大量假设：如企业的永续经营、增长的稳定及线性外推，利率的长期稳定等等。更要命的是，任何一个参数的变动都会造成结果极大的偏差。如在对某一家企业估值时，将折现率从8%上调到10％，可能会造成估值结果50%的误差。把望远镜向旁边挪动10公分，你看到的就是一个完全不同的世界。
尝试对问题进行数量化其实是一种固有的理科思维，这种思维方式在修路、造桥、盖房子上非常有帮助，但是在投资领域却并不是那么有用。很多企业在经营过程中会面临大量无法用数量来去表达和预测的东西，如疫情的应对、竞争对手的挤压、国家对利率的调控以及所处行业周期的变化。我认为放弃数量化的思维是做好价值投资的一个重要跃升：从“总是要计算点什么“到更加深入理解的跃升。
再来谈谈DCF三要素。这一概念来自于水晶苍蝇拍的投资体系。简单的说，即是放弃对企业的精确估值，而是采用一种透视企业内在价值特征的思维方式去应用DCF模型。三要素分别为：经营存续期、现金创造力和经营周期定位。
经营存续期是该模型的基础，也是我们考察一家企业的第一步。很多企业我根本无法想象它的存续期会是多长，比如经营一家餐厅和生产茅台酒，这两种生意的本质具有天壤之别。去投资一家餐厅所担心的根本不是未来的增长是多少，而是如何能存活下去。又例如生产某种热销茶饮的企业和经营一家银行，后者更容易让人想到永续的概念。企业的存续期到底是什么级别的，是接近于永续经营，还是5-10年内都具有确定性的发展，还是基本上连3年之后都很难预料，这是DCF模型提供给我们的第一个视角。
现金创造能力，即现金流，同样是在填写DCF模型中的一个重要参数。假设有这样一家企业，每年需要大量的投资去更新厂房和设备，所有赚到的利润既无法通过分红反馈给投资者也不能变成自由现金流留存于企业。账面上的利润看似巨大，但无法转化为现金流，试问如何带入DCF模型进行估值。现金创造能力考察的重点不应仅仅是现金流量表中的经营性现金流这一项这么简单，它还包括了投资环节的资本需求、销售模式以及对行业上下游资金占用的情况。我们看到的经营性现金流仅仅是企业创造现金的一个结果，而不是原因。
第三个要素是企业经营周期的定位。它来自于DCF中关于快速发展期与永续经营期分离的思想内涵。一个处于快速成长的企业和一个处于成熟期的企业，即使后者具有稳定的现金流创造能力，其估值中枢和前者也不可相提并论。对比一下一些生物科技类公司与家用电器行业的估值水平将更有助于我们理解经营周期的定位。如果仅从投资的角度而言，伟大企业的历史辉煌对我们毫无意义，快速成长的企业才更有研究的价值。不过，快速成长的企业常常由于产品单一、竞争激烈、品牌未被认可等问题，具有较高的未来不确定性。我想，在审视这类企业时，我们应该更关注公司所处行业是否具有广阔的发展空间，以及该公司是否表现出了独特的竞争优势。
最后，是我读股市进阶之道的一些感悟。和一些网上投资茅台而一战成名的大V或私募不同，水晶苍蝇拍对投资的总结更加具有普适性和高度的概括性。他的投资并不是靠着某一只或几只股票来实现巨大收益（当然靠一两只股票实现超级巨大收益也没什么不好），而是一个完整的体系，这个体系中有行业研究、企业经营分析、风险识别、概率赔率等等。这点对于学习投资的人来说更具有学习的价值。这本书读了两遍，由于他对投资进行了高度的抽象和概况，经常停下来思考，把一些企业和行业去对号入座，推演未来，这种思考非常有益于认识的提升。更有意思的是，这个人对来自于普通工薪阶层的财富晋级路径有着深刻的思考，包括如何配置资产，如何有希望获得财富自由，如何选择职业或对下一代的教育等，非常值得一读。
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以上就是对DCF(现金流折现)三要素的思考的内容，需要说明的是DCF现金流折现股票估值法是非常重要的股票知识。